Surpondération des hauts rendements dans la dette externe

Les risques externes aux marchés émergents demeurent élevés en raison de forte préoccupations liées à l’impact sur ces marchés des mesures politiques de la nouvelle administration US, des élections européennes et du Brexit. Les marchés émergents entament cette période sur des fondamentaux solides, les risques principaux affectant cette classe d’actifs - le ralentissement chinois et la débâcle des matières premières -  ont reculé ces 18 derniers mois, et la croissance repart au sein des marchés émergents. Nous maintenons notre surpondération de la dette externe, car nous restons positifs sur les matières premières et le pétrole en particulier, et sur quelques questions de re-rating spécifiques comme l’Argentine.

Surpondérer les hauts rendements et sous-pondérer les crédits sensibles aux bons du Trésor US dans la dette externe

Les primes de risque sur la dette émergente en devises fortes ont fait plus que récupéré le terrain perdu depuis le résultat surprise de l’élection présidentielle US. La dette émergente ne semble pas offrir de valeur sur une base absolue - à 317bp, les spreads émergents se traitent à l’intérieur de la moyenne à 5 ans de 337 bp, mais la valorisation relative par rapport au high yield des pays développés et à l’investment grade est encore intéressante, surtout dans les segments simple et double B.

A court terme, les facteurs techniques sont neutres à positifs, l’offre de la dette émergente souveraine étant gérable et qu’elle a pu faire face aux coupons et remboursements élevés du T1. Les flux de capitaux entrants dans cette classe d’actifs sont positifs et nous anticipons entre $20-40 mds de flux entrants dans cette classe d’actifs en 2017.

Dans ce contexte, nous conservons notre surpondération des hauts rendements bénéficiant d’ une dynamique de réformes structurelles et/ou de programmes du FMI, comme l’Argentine, la Géorgie et le Ghana de même que certains pays d’Europe de l’Est, tels la Bulgarie et le Montenegro, dont les valorisations paraissent attractives. Nous surpondérons également les pays liés à l’énergie, avec des positions supondérées dans des le Vénézuela, l’Angola, le Gabon, l’Azerbaidjan et le Kazakhstan, car nous anticipons un rebond des prix du pétrole en 2017, suite à l’accord de l’OPEP en novembre 2016, qui a résulté dans des réductions de production.

Nos positions de sous-pondération incluent les crédits a beta faibles, sensibles aux bons du Trésor US, aux valorisations tendues, comme le Panama, le Pérou, le Chili, l’Uruguay, les Philippines et la Pologne. Nous cherchons également à garder une exposition faible à l’Afrique du Sud, qui souffre de valorisations tendues, d’une transition politique sur le plan domestique, de risques de dégradation de sa notation, d’ajustement budgétaire insuffisant et d’une croissance faible.

Courbes locales: elles continuent à être une classe d’actifs attractive mais l’approche reste sélective

Les taux locaux vont continuer à bénéficier de la désinflation sur les marchés émergents et de politiques accomodantes des banques centrales, bien que les cycles d’assouplissement monétaire soit moins profonds qu’attendus, en raison de la politique de normalisation de la Fed. Le rebond cyclique de la croissance des émergents devrait également se poursuivre, la plupart des émergents se situant encore au-dessous de leur potentiel de croissance. Nous continuons à voir de la valeur dans les taux locaux émergents et à délectivement surpondérer les haut rendements.

Soutenus par des taux réels élevés et des dynamiques de désinflation constructive comme leBrésil, la Colombie et la Russie, nous surpondérons les hauts rendements. Les politiques monétaires dans les marchés émergents et développés favorisent une expositions aux segments moyen et long terme de ces courbes de taux locales.

Nous préférons également les marchés obligatiaires de beta moyen tels ceux d’Afrique du Sud et du Mexique, qui ont massivement sous-performé et qui intègrent la plupart des risques politiques dans leur valorisation. Enfin, nous privilégions une stratégie Pologne contre Bunds allemands, fondée sur les valorisations pluri-annuelles attractives et des pressions inflationnistes limitées. 

D’autre part, nous sous-pondérons les marchés de taux locaux asiatiques à faibles rendements et sensibles aux bons du Trésor US, comme la Thaïlande et la Malaisie, qui affichent une forte sensibilité aux bons du Trésor US et des valorisations tendues.