Position neutre sur la duration en euros

Pour son premier mois d’achats de titres du secteur public, la BCE n’a pas déçu, atteignant son objectif de 60 milliards d’euros. Cela a apporté un soutien important aux marchés de la dette souveraine, dont les rendements ont atteint des niveaux historiquement bas. À mi-avril, les taux allemands étaient en territoire négatif (jusqu’à 8 ans), tandis que le taux à 10 ans baissait à 0,05 %. Le marché qui est actuellement porté par les flux avec un positionnement très long des investisseurs sur la dette des pays centraux et périphériques, fait fi des fondamentaux macroéconomiques et des risques événementiels (problèmes de financement de la Grèce).

Nous continuons de jouer la carte d’un retour à l’inflation d’ici la fin de l’année

Les évolutions macroéconomiques méritent en effet d’être notées : les PMI sont orientés à la hausse avec un rattrapage de la France. En termes d’inflation, le dernier chiffre ressort à 0,0 % sur 12 mois glissants (estimation Eurostat pour avril), certes faible mais en hausse sur les trois derniers mois (respectivement -0,3 % et -0,6 %). L’inflation sous-jacente reste stable à 0,6 %. Ces deux composantes devraient entraîner une hausse des rendements. Nous conservons notre exposition stratégique aux obligations françaises indexées sur l’inflation émises en janvier qui affichent une performance supérieure à celle de leurs homologues.

Retour à une position neutre sur le Portugal, prudence accrue sur l’Espagne et l’Italie

Le principal risque au sein des pays périphériques est la Grèce. Ce risque de perte extrême est actuellement sous-estimé par les marchés. Nous pensons que l’échec des négociations entre les représentants de la Grèce et de l’Europe devrait provoquer un mouvement de fuite du risque qui se propagera aux autres pays périphériques. La Grèce a récemment honoré une échéance de prêt du FMI, mais les échéances à venir seront plus importantes et le pays est à court d’argent. Un accord est loin d’être trouvé et le pays arrive au bout de ses liquidités. Les dernières émissions n’ont pas eu un grand succès, attestant du manque de confiance des derniers créanciers du pays.

C’est la raison pour laquelle, après une hausse impressionnante, nous avons progressivement réduit notre surpondération des pays périphériques en prenant nos bénéfices sur l’Espagne, l’Italie et le Portugal.

Position vendeuse sur l’USD

Comme prévu, la Fed a pris note du ralentissement de la croissance pendant l’hiver, tout en restant convaincue de perspectives d’avenir toujours favorables. Nous ne prévoyons donc pas de hausse initiale des taux au second trimestre. La normalisation de l’environnement des taux devrait être lente et liée à une amélioration des chiffres de l’emploi et à l’absence de retombée de l’inflation. Le ralentissement s’est malheureusement matérialisé avec la publication de chiffres décevants pour les emplois non agricoles et la croissance du PIB au second trimestre (+0,2 % par rapport au trimestre précédent contre une prévision de 1 % et 2 % au 4è trimestre 2014). Nous avons jugé que le retracement EUR/USD avait été trop loin trop vite, et avons donc inversé notre positionnement pour passer en position négative sur l’USD par rapport à l’EUR.