Environnement complexe pour les marchés de taux mondiaux

L’environnement est resté complexe en décembre pour les marchés de taux mondiaux, peu de marchés obligataires souverains affichant une performance positive. Du côté des marchés développés, l’Australie (qui continue à offrir des rendements attractifs) et la Norvège ont affiché des performances positives, tandis que la Suède a connu de rendements fortement négatifs suite à un discours peu accomodant de sa banque centrale. Les obligations souveraines américaines et européennes ont affiché une performance relativement stable,  les marchés coeur de l’Europe surperformant légèrement les périphériques. Dans l’ensemble, la faible performance ayant caractérisé les marchés obligaires développés ces quatre derniers mois a continué, et va certainement perdurer, l’inflation et l’expansion économique étant, toutes deux, en voie de rétablissement. Il y a eu, cependant, un fort rebond dans la classe d’actifs de la dette des pays émergents, suite à un mois de novembre très faible, grâce à des anticipations selon lesquelles les politiques de la nouvelle administration américaine pourraient soutenir à la fois la croissance américaine et la croissance dans les pays émergents, sans se concentrer sur un protectionnisme commercial extrême, comme on l’avait craint initialement. Les marchés des obligations indéxées à l’inflation des pays développés ont très bien performé, surtout le marché euro (tiré par des effets de base très forts pour  l’inflation).

Les obligations indexées sur l’inflation continuent d’avoir notre préférence, tout particulièrement le marché américain

Les Etats-Unis et la zone euro sont en phase de reflation. Les sous-indicateurs de prix à la consommation et de salaires affichent des chiffres solides tandis que le secteur de l’énergie devrait aider à pousser l’inflation globale à la hausse dans les mois à venir. Cependant, nous ne pensons pas que ceci soit déjà intégré par le marché, comme en témoignent les anticipations « pricées » dans les marchés  cash et swap indexés sur l’inflation en Europe et aux Etats-Unis. Les deux marchés ont vu les obligations indexées sur l’inflation surperfomer les obligations nominales. Les rendements réels aux Etats-Unis semblent également très bon marché par rapport aux rendements britanniques. Nous continuons à privilégier les points morts d’inflation sur le segment long aux Etats-Unis car ces derniers intègrent une  prime d’inflation limitée. Dans la zone euro, nous privilégions le segment court de la courbe.

Biais vendeur duration, aplatissement baissier de la courbe américaine

Tandis que le scénario de base continue à pointer vers des taux en hausse aux Etats-Unis (en raison d’une activité économique meilleure et du cycle d’inflation), les rendements des bons du Trésor américain ont connu une forte hausse courant novembre et décembre. Une correction à court terme est attendue, les positions short sur la courbe des taux américains continuant à croître de façon spectaculatire. Le marché semble être très vendeur sur les parties médiane et longue de la courbe des obligations souveraines américaine toutefois, dans une moindre mesure sur le segment à 2 ans. Sur la partie courte de la courbe, nous estimons que la vision actuelle du marché tablant sur 2 hausses de taux en 2017 est trop prudente, compte tenu de l’évaluation de la politique monétaire (nous attendons 3 hausses, comme indiqué également par les prévisions de taux directeurs de la  Réserve fédérale). La partie courte devrait ainsi plus se rehausser, nous incitant à réduire la duration sur le segment à 2 ans,  favorisant ainsi une stratégie d’aplatissement baissier de la courbe US.

Nous rechargeons les pentificateurs de courbe EU de façon opportuniste

La politique monétaire extrêmement accomodante de la BCE a été un soutien pour les rendements des obligations des pays coeur de l’Europe. Cependant, au regard de l’amélioration des chiffres d’inflation, il semble poindre une inquiétude au sujet des futures politiques de la BCE. En outre, les appels de certains pays à passer à un relâchement budgétaire, de même que le débat autour d’une diminution probable du programme actuel pourraient remettre en question l’attitude accomodante de la BCE en 2017. De plus, la BCE a éliminé le taux plancher des dépots, ce qui signifie qu’elle peut procéder à plus d’achats sur la partie courte de la courbe. L’extension de maturité lui permet également d’effectuer des achats sur le segment 1-2 ans.  Cette marge additionnelle pour acheter la partie courte de la courbe (qu’elle utilise déjà) pourrait conduire à une concentration sur la pentification haussière, la partie longue s’orientant à la hausse.

Notre position sur les souverains périphériques de la zone euro est neutre. Nous gardons une position neutre en Italie, en Irlande et au Portugal en continuant à surpondérer l’Espagne. Nous visons à continuer de diversifier notre exposition en Europe de l’Est (Lettonie, Lituanie et Slovaquie). Nous envisageons de prendre des bénéfices dans ces régions, bien que nous ne soyons pas inquiets pour la croissance dans ces régions, et nous favorisons quelques trades de valeur relative.