Impact limité pour les marchés suite au “non” italien

Le 4 décembre, l’Italie a voté « non » au referendum qui devait modifier les pouvoir du sénat et revoir le processus d’approbation des lois par le parlement. Tenant compte de cette importante défaite – seulement 40 % des électeurs ont voté “oui” – le premier ministre Matteo Renzi a décidé de démissionner. L’impact sur les marchés reste néanmoins limité, car le rejet de ces propositions était déjà pris en comptes par les investisseurs.

La suite?

Nous avons identifié 4 scénarios suite à la démission de Matteo Renzi:

1. Le président refuse la démission du premier ministre et lui demande de former un nouveau gouvernement.
2. Le président désigne un nouveau premier ministre pour former un nouveau gouvernement (similaire au passage de témoin en Pier Luigi Bersani et Matteo Renzi en 2013).
3. Le président nomme un gouvernement de « technocrates » pour mener le pays jusqu’aux élections de mai 2018 (similaire à la passation de pouvoir entre Silvio Berlusconi et Mario Monti en 2011).
4. De nouvelles élections sont organisées. C’est la plus mauvaise solution pour la zone euro car la loi électorale actuelle donnerait un avantage certain au mouvement M5S en cas de victoire. Ce dernier pourrait ensuite organiser un référendum sur le maintien de l’Italie dans la zone euro.

Nous pensons que le troisième scenario est le plus probable.

Impact sur les marchés

Comparé à d’autres évènements politiques cette année, les investisseurs et les marchés étaient déjà pessimistes sur l’issue du référendum. Avant celui-ci, nous avons pu noter la forte sous-performancedes actions italiennes depuis le début de l’année, la croissance du spread entre le BTP et le Bund et l’augmentation des CDS italiens à 5 ans à un niveau jamais atteint depuis 3 ans.

Comme le vote « non » était anticipé par les marchés, l’impact sur ces derniers fut limité:

• L’euro a baissé initialement jusqu’à 1,05 (vs le dollar), avant de remonter quelque peu vers 1,065.
• Le 10 ans italien s’est apprécié pour dépasser les 2 %.
• Le marché européen des actions prenait 1 % pendant que le MIB italien perdait seulement 0,2 %.

L’évolution future des marchés dépendra de la formation d’un nouveau gouvernement et de la recapitalisation des banques italiennes.

Pas de nouvelle crise de l’euro pour le moment

A court terme, la tension sur les marchés financiers devrait rester limitée. Malgré de nouvelles élections prévues en 2018 (ou plus tôt si le président italien le décide), la visibilité reste élevée. La Banque centrale européenne a déjà annoncé qu’elle s’apprêtait à faire de nouvelles acquisitions de titres italiens afin de limiter toute crise de confiance. Lors de la prochaine réunion de la BCE le 8 décembre prochain, Mario Draghi devrait réaffirmer son engagement à maintenir les spreads souverains sous contrôle.

A plus long terme, la situation politique devrait se complexifier, augmentant les risques financiers.

Positionnement

Pour le moment, nous ne voyons pas de raison de modifier notre stratégie actuelle, qui consiste en:

• Nous maintenons une surpondération des actions envers les obligations et restons positifs envers les actions américaines et de la zone euro. Nous maintenons également une sous-pondération du marché britannique.
• Nous maintenons une duration courte via une sous-pondération de la dette gouvernementale en zone euro tout en diversifiant notre exposition via la dette émergente, le High yield et les obligations liées à l’inflation