Amélioration du momentum économique en mai

Les investisseurs voient le verre à moitié plein : la croissance est là, oui, mais elle manque de tonus. Les indicateurs économiques vont dans la bonne direction. Les principaux indices manufacturiers mondiaux se trouvent largement en territoire positif, en particulier dans la zone euro. Aux États-Unis, l’indice ISM du secteur manufacturier a progressé pour le troisième mois consécutif après cinq mois de contraction. Dans la zone euro, les chiffres sont en phase d’expansion : l’Allemagne a une longueur d’avance tandis que le Royaume-Uni est en cours de stabilisation. En Asie, l’indice des directeurs d’achat du secteur manufacturier chinois continue d’osciller autour de 50, c’est-à-dire le niveau qui sépare la croissance de la contraction.

Dans ce contexte, les banques centrales vont adopter des voies divergentes cette année. Les taux directeurs de la BCE et de la Banque du Japon sont actuellement négatifs en raison de la politique d’assouplissement quantitatif menée. Dans le même temps, les déclarations de la Fed ont rappelé aux intervenants du marché que cette dernière est bien déterminée à progressivement relever ses taux directeurs dans un avenir proche. Néanmoins, bien que Janet Yellen ait laissé entendre un relèvement imminent des taux d’intérêt à court terme lors de la dernière réunion du FOMC, les chiffres de l’emploi hors secteur agricole publiés dernièrement sont largement en-deçà des estimations, ce qui exclut presque à coup sûr tout relèvement des taux en juin. Celui-ci aura-t-il donc lieu le 27 juillet ?

Les actions conservent notre préférence

Les actions demeurent notre classe d’actifs favorite. Le contexte économique est favorable et s’améliore depuis le début de l’année. Des deux côtés de l’Atlantique, l’actualité économique est à présent plus positive qu’en début d’année. Les indices de surprise économique sont positifs pour la zone euro et les marchés émergents. Aux États-Unis, ils demeurent négatifs après la publication d’un rapport sur l’emploi décevant, bien que la tendance soit clairement orientée dans la bonne direction.

Par ricochet, l’amélioration du contexte économique induit également une amélioration des résultats. Le ratio des révisions de résultats s’est amélioré dans toutes les grandes régions à l’exception du Japon. Par ailleurs, les prévisions de croissance des résultats pour les douze mois à venir semblent très faibles aux États-Unis, dans la zone euro et sur les marchés émergents, et pourraient faire l’objet de révisions à la hausse.

Quant à la valorisation des marchés actions (MSCI World), celle-ci affiche un rebond mondial et est à présent légèrement supérieure à sa valeur médiane à long terme (depuis 1991). En termes relatifs, la résilience des marchés actions américains a un peu plus creusé l’écart énorme qui existe entre, d’une part, le marché américain (toujours proche de son précédent pic sur la base du rapport cours / bénéfices corrigé du cycle) et, d’autre part, le marché européen (en milieu de cycle et toujours proche des plus bas enregistrés sur les trois dernières années). Les marchés émergents se situent eux en bas de cycle. 

STRATÉGIE RÉGIONALE ACTIONS

Légère réduction tactique dans la zone euro et maintien de notre conviction à moyen terme

Nous privilégions les actions de la zone euro. La croissance économique devrait se poursuivre dans la région grâce à l’appui de prix pétroliers toujours faibles, de la fragilité relative de l’euro, de l’assouplissement des conditions de crédit dans les économies périphériques et d’une politique budgétaire moins rigoureuse.

Compte tenu de cette amélioration de la croissance économique et des marges, la croissance des résultats devrait se renforcer. Les risques politiques subsistent néanmoins et le compte à rebours du référendum britannique est lancé. Nous avons tiré parti de la récente hausse des actions européennes pour légèrement réduire leur surpondération en faveur de notre exposition aux États-Unis.

Nous sous-pondérons toujours les actions britanniques et nous nous préparons à faire face à toute issue du référendum.

Toujours neutres sur les actions japonaises

Un bon appui persiste selon nous du point de vue des liquidités puisque la Banque du Japon continue d’injecter 80 000 milliards de yens par an et que la croissance des bénéfices des entreprises reste favorable. Nous ne baissons toutefois pas la garde car la Banque du Japon a récemment déçu les marchés.

Le niveau élevé du yen reste pénalisant. De plus, la Banque du Japon a non seulement décidé de reporter l’augmentation de la TVA à avril 2017 mais s’est également abstenue, lors de sa dernière réunion, de fournir de quelconques détails concernant sa politique monétaire actuelle. Le niveau élevé du yen aura probablement aussi un impact significatif sur les résultats, pour lesquels les prévisions semblent exagérées.

Le rebond des marchés émergents devrait se poursuivre

Les marchés émergents ont souffert en mai, principalement pour trois raisons :

• le dollar s’est apprécié, ce qui a érodé leur pouvoir d’achat ;
• la Fed a laissé entrevoir un relèvement des taux ; et
• le Brésil est en proie à un scandale de corruption généralisé à tous les niveaux de la scène politique, ce qui déstabilise la confiance des investisseurs.

La surperformance des marchés émergents depuis le début d’année devrait néanmoins se maintenir. Les valorisations et les facteurs techniques sont favorables aux actions émergentes et la stabilisation du dollar américain et des prix des matières premières devrait permettre une poursuite de la correction des actifs émergents.

STRATÉGIE OBLIGATAIRE

Convictions

Nous jugeons les obligations à haut rendement comme toujours convaincantes en raison d’un portage et de valorisations attractifs. Le momentum s’est récemment essoufflé mais subsiste néanmoins très clairement.

Nous diversifions actuellement notre allocation obligataire en défaveur des obligations d’État qui affichent des rendements faibles voire négatifs. Les obligations d’entreprises américaines nous apparaissent comme plus convaincantes, tout comme la dette émergente et les obligations indexées sur l’inflation, car nous prévoyons une augmentation progressive de l’inflation des prix à la consommation. En supposant un pétrole à 45 dollars en 2016 et 50 dollars en 2017, l’inflation US pourrait se rapprocher de 2,5 % en glissement annuel au cours des prochains mois, alors que les points morts n’intègrent qu’une inflation de 1,5 % pour les 10 prochaines années.

STRATÉGIE SUR MATIÈRES PREMIÈRES

Le Brent à plus ou moins 50 dollars le baril

• Après le redressement d’avril, tous les grands segments du marché des matières premières se trouvent en territoire positif depuis le début d’année, en particulier le Brent.
• Avec un repli de 1,6 % depuis le début d’année, le cuivre est la seule exception. Il fait en effet l’objet d’une importante spéculation au sein des investisseurs chinois.
• Après une augmentation marquée en avril, les prix pétroliers se sont stabilisés en mai, ce qui s’explique principalement par le statu quo de la production américaine, alors que les pays de l’OPEP n’ont pu parvenir à un accord de régulation de l’offre.
• L’or a souffert en mai à la suite d’un regain d’intérêt pour les actifs risqués ainsi qu’en raison du relèvement attendu des taux des Fed Funds. Son cours s’est ainsi replié de 6 %.