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Actions européennes : nouveau plus haut historique

Après la légère correction du mois de septembre, les marchés mondiaux  ont largement effacé ces pertes en octobre et ont clôturé le mois sur un nouveau plus haut historique. Alors que le « tapering » de la Fed, la crise immobilière chinoise, les inquiétudes liées aux chaînes d’approvisionnement, le flou sur le soutien budgétaire américain et la hausse des taux à long ont été des sujets de préoccupation majeurs en septembre, le ton a considérablement changé en octobre, les investisseurs se trouvant encouragés par les résultats solides du 3è trimestre dans l’ensemble des secteurs et des régions.

Lors de sa réunion d’octobre, la Banque centrale européenne (BCE) a confirmé s’attendre à ce que la hausse actuelle de l’inflation soit transitoire. La décision concernant la gestion des achats d’actifs, une fois que le Programme d’achat d’urgence pandémique (PEPP) aura pris fin, a été repoussée à décembre. La croissance économique en Europe accuse toujours une perte de dynamique. C’est notamment le cas en Allemagne, où la faiblesse du secteur automobile due à la pénurie de semi-conducteurs pèse sur la production industrielle. Il convient de noter qu’à l’exception du secteur automobile, les prévisions de production industrielle de la zone euro retrouvent des niveaux supérieurs à ceux d’avant la pandémie. 

À la fin du troisième trimestre, l’activité économique renouait quasiment avec ses niveaux d’avant crise et accusait une baisse de seulement 0,5 %. Certains secteurs sont toutefois restés à la traîne par rapport à la reprise.

L’écart de consommation est désormais quasiment résorbé, mais la recrudescence des nouveaux cas de COVID-19 demeure un risque.

L’excédent d’épargne accumulé, couplé aux mesures gouvernementales, devrait contribuer à amortir le choc énergétique pour les ménages. Le sentiment des consommateurs semble plutôt bien résister pour l’heure.

Le PIB (zone euro) devrait être relativement proche de sa tendance d’ici à la fin de l’année, avec une hausse de 5,0 % en moyenne en 2021 et de 4,3 % en 2022.

La BCE restera accommodante pour préserver des conditions de financement favorables, d’autant que sa revue stratégique a débouché sur l’adoption d’un objectif d’inflation symétrique d’environ 2 %. Pour autant, le débat sur le « tapering » a commencé : ce qu’il en sera après la fin du PEPP en mars 2022 reste un grand point d’interrogation !

Concernant la performance des styles, ces 4 dernières semaines, les valeurs de croissance ont surperformé les titres « value », et les grandes valeurs l’ont emporté sur les petites capitalisations.

Du côté sectoriel, au cours des 4 dernières semaines, la technologie a signé la meilleure performance, tandis que l’énergie et les valeurs financières, qui s’étaient pourtant bien comportées le mois précédent, ont terminé la période tout en bas du classement.

En ce qui concerne le ratio cours/valeur comptable et le rendement des capitaux propres, les technologies de l’information nous ont semblé très onéreuses, tandis que les valeurs financières, l’énergie et les matériaux restaient bon marché.

Nos notes restent inchangées ce mois-ci

  • Nous conservons notre position neutre sur les biens de consommation de base (alimentation/boissons et produits ménagers et personnels). La pression sur les marges liée aux matières premières et aux coûts de transport durera encore un trimestre avant que l’on puisse constater l’impact positif de la réévaluation des actifs. Le secteur reste très attractif mais la dynamique négative des BPA va se poursuivre plusieurs mois avant de revenir dans la bonne direction. La hausse des taux d’intérêt à long terme ne profitera pas non plus au secteur.
  • Nous maintenons l’assurance à +1. Le secteur de l’assurance est actuellement le secteur cyclique le plus attractif d’Europe. La hausse des rendements des emprunts d’État en Europe et aux États-Unis soutiendra leur rendement sur investissement. Comme les banques, les compagnies d’assurance sont presque à l’abri de l’inflation des coûts des intrants (à l’exception des salaires). Les banques et les valeurs financières restent à +2.
  • Nous restons négatifs sur la consommation cyclique. Le secteur est très cher. Nous sommes plus particulièrement négatifs sur les constructeurs et équipementiers du secteur automobile, car les mégatendances du secteur (électrification, conduite autonome, etc.) leur imposeront de réaliser des investissements importants qui pèseront sur leurs marges. Nous sous-pondérons également les produits de luxe. Nous craignons que la politique du gouvernement chinois n’ait un impact négatif prolongé. Le secteur est très onéreux et particulièrement suracheté.
  • Nous restons prudents à l’égard des services de télécommunications et des services aux collectivités.

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Actions américaines : la croissance du PIB devrait rester supérieure à la tendance en 2022

L’activité économique américaine a continué à progresser au troisième trimestre de l’année, mais à un rythme plus modéré. Malgré la baisse de la production industrielle due aux tensions dans le secteur manufacturier, l’indice ISM des services a atteint un plus haut historique. La consommation de services a continué à se normaliser avec un moindre soutien budgétaire, tandis que la consommation de biens commence à diminuer. En parallèle, l’inflation reste élevée. Cette crise inédite a créé des tensions inhabituelles sur le marché du travail, si bien que des pressions salariales s’exercent dans les secteurs peu rémunérés. Candriam s’attend à ce que les tensions sur les prix à la consommation persistent avant de s’apaiser en 2022.

Par ailleurs, la Chambre des représentants a adopté un projet de loi sur les infrastructures de 1 000 milliards de dollars, qui est désormais en passe d’être signé par le président Biden. L’accord prévoit 500 milliards de dollars de nouvelles dépenses fédérales au cours des huit prochaines années pour rénover les autoroutes, les routes secondaires et les ponts, et moderniser les réseaux de transport urbain et de transport ferroviaire de voyageurs. En outre, une enveloppe sera consacrée à l’eau potable, à l’Internet haut débit et à un réseau national de bornes de recharge pour véhicules électriques. Il s’agit de l’un des plus grands plans d’investissement fédéraux mis en œuvre au cours des dernières décennies.

Dans ce contexte, les économistes de Candriam tablent sur une croissance d’environ 5,5 % en 2021 et de 3,9 % en 2022 (prévisions légèrement révisées à la baisse). En ce qui concerne la politique de la Fed, la banque centrale continue de surveiller l’inflation et se tient prête à agir si la hausse des prix devient une menace pour l’économie. Le « tapering » a déjà commencé, mais pour que la Fed commence à relever ses taux, de nouvelles avancées sur le marché du travail seront nécessaires.

Excellents résultats de la part des entreprises

Les marchés américains sont restés bien orientés en octobre, après un mois de septembre marqué par un regain d’aversion au risque. Les valeurs de croissance ont rattrapé les titres « value », les biens de consommation cycliques et la technologie ayant largement alimenté la performance du marché. Les excellents résultats publiés par les entreprises ont apporté un soutien massif aux marchés. Plus de 80 % des sociétés du S&P 500 qui avaient publié leurs résultats du troisième trimestre à l’heure de la rédaction de ce rapport faisaient mieux que prévu. La croissance des bénéfices de ces sociétés a dépassé les prévisions de plus de 10 %, avec une croissance des bénéfices de 41 % en glissement annuel. Le secteur industriel s’est particulièrement distingué et est l’un des cinq secteurs sur huit affichant une croissance à deux chiffres.

En conséquence, les prévisions de bénéfices pour l’exercice ont à nouveau été révisées à la hausse. Les prévisions de croissance des bénéfices du consensus sont proches de 12 % pour le marché américain à un horizon de 12 mois et ne sont pas excessivement ambitieuses pour 2022 avec des prévisions légèrement supérieures à 10 %. Grâce à la hausse des bénéfices, les valorisations demeurent relativement stables, mais supérieures à leur médiane historique. Les États-Unis restent le marché des actions le plus onéreux avec un ratio cours/bénéfices à 12 mois de 21,8x, contre 18,3x au niveau mondial.

Pas de changement stratégique majeur

Dans ce contexte, nous n’avons effectué aucun changement stratégique :

  • Nous maintenons notre surpondération prononcée sur les valeurs bancaires. La récente résilience du secteur nous a convaincus qu’il pourra continuer à surperformer dans les mois à venir.
  • Nous restons positifs à l’égard du secteur de la santé. À nos yeux, il s’agit clairement d’un secteur « GARP » (croissance à un prix raisonnable) et les plans de Joe Biden dans le domaine des soins de santé sont relativement modérés.
  • Nous restons neutres sur les matériaux. Le profil risque/rendement est mauvais, les valorisations sont élevées et les prix des matières premières atteignent désormais leur plus haut niveau à court terme selon nous. La plupart des prix des matières premières sont supérieurs aux niveaux d’avant la pandémie.
  • Malgré de bons résultats, nous conservons une opinion neutre sur les technologies de l’information. Les taux à 10 ans sont à nouveau trop bas et devraient remonter à 1,75 % au moins. Toutefois, il s’agit d’un choix purement tactique, car nous restons très optimistes à l’égard du secteur dans une perspective de long terme. Nous restons très confiants quant aux vecteurs démographiques, technologiques et environnementaux du secteur.
  • Nous conservons notre opinion neutre sur les biens de consommation de base. Il est trop tôt pour passer à une surpondération, mais la faiblesse des valorisations justifie une pondération neutre.
  • Nous restons neutres vis-à-vis de la consommation cyclique. Pour nous, il s’agit clairement d’un secteur dans lequel la sélection de titres est un facteur clé.

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Les marchés émergents affichent une légère reprise, avec des divergences régionales persistantes

Le mois d’octobre s'est divisé en deux parties distinctes. L’indice MSCI EM a entamé le mois sur une assez forte hausse, porté par la publication de résultats positifs et des orientations optimistes de la part des entreprises, du fait des campagnes de vaccination et de la hausse des prix des matières premières. Par la suite cependant, les actions émergentes ont gommé la majeure partie de leurs gains mensuels sous l’effet des facteurs suivants : (1) les tensions entre les États-Unis et la Chine (par exemple, le Covid-19, la sécurité informatique et les puces) et (2) une nouvelle baisse de la croissance du PIB de la Chine. L’indice MSCI EM a fait état d’une performance légèrement positive en octobre (+0,9 %), mais a nettement sous-performé les marchés développés (+5,6 %). Les banques centrales des pays émergents ont encore relevé leurs taux : Russie (75 pb), Pologne (40 pb), Hongrie (15 pb), Brésil (150 pb), Chili (125 pb), Pérou (50 pb) et Colombie (50 pb). Les valeurs cycliques (2,1 %) s’en sont mieux sorties que les valeurs défensives (-0,5 %), avec pour principaux contributeurs la consommation discrétionnaire (7,0 %) et les services de communication (3,3 %), et la santé (-7,1 %) pour principal détracteur. Tous les pays d’Asie hors Japon (octobre : 1,3 % ; depuis le début de l’année : -3,7 %) ont clôturé en hausse, à l’exception de la Corée (-2,3 %) et de l’Inde (-0,9 %). La Chine a progressé de 3 %. La région de l’ANASE a enregistré une performance positive, entraînée par l’Indonésie (8,3 %) et Singapour (4,2 %). La région EEMOA a progressé, tirée par la Russie (3,9 %) et l’Arabie saoudite (3,0 %), du fait de la hausse des prix de l’énergie. La performance négative de la Turquie (-0,6 %) s’explique par la poursuite de la dépréciation de la livre turque et la politique économique hétérodoxe. L’Amérique latine a une fois encore reculé, du fait de l’instabilité des données macroéconomique et de la situation politique au Brésil (-9,1 %).

Évolution des notations régionales : aucun changement, mais opinion plus positive sur la Chine.

Maintien d’un positionnement neutre à l’égard de la Chine

  • Nous sommes plus optimistes vis-à-vis de la Chine : (1) le ralentissement touche à sa fin et (2) le potentiel d’amélioration des relations commerciales avec les États-Unis (sommet prévu avant la fin de l’année) et (3) la coopération sur le climat.
  • Le secteur chinois de la technologie se stabilise mais reste très volatil. Alibaba reste orienté à la baisse. Naspers et Meituan résistent un peu mieux.
  • Resserrement ciblé dans le secteur immobilier, tout en évitant les risques systémiques ; une certaine spéculation alors que la Chine assouplit les contrôles sur les crédits bancaires. Le marché a également salué l’absence de défaut d’Evergrande pour le moment.
  • Le moteur à l’exportation de la Chine se porte bien - excédent commercial record
  • La plupart des investisseurs demeurent sous-pondérés sur la Chine = le redressement pourrait donner lieu à des afflux de capitaux importants
  • Valorisations plus attractives
  • L’exposition via le marché onshore/des actions A reste privilégiée - éviter en revanche le marché offshore/les ADR face au risque de sorties de la cote

Évolution des notations sectorielles :

Matériaux rétrogradés à neutre (0) : décision tactique. Nous continuons d’apprécier la croissance structurelle de la demande de cuivre et de lithium (thème de l’électrification). Le secteur a tendance à sous-performer en l’absence de vastes mesures de relance en Chine.

Nous maintenons notre opinion neutre sur le secteur de la santé. Le secteur pourrait être soumis à des risques réglementaires en Chine, mais des tendances de croissance se maintiennent dans d’autres segments du secteur. Notre opinion positive à long terme vis-à-vis du secteur est maintenue, mais de façon sélective compte tenu du risque réglementaire à court terme en Chine. Il a déjà subi une forte décote, si bien que des opportunités se présentent désormais.

Nous restons surpondérés sur les semi-conducteurs et les équipements connexes en raison d’une dynamique très positive de l’offre et de la demande, mais nous n’excluons pas des prises de bénéfices à court terme dans le sillage d’une forte progression. Nous sommes moins positifs sur les puces mémoires (Corée) à court terme que pour le traitement des semi-conducteurs (Taïwan).

Depuis le début de l’année, les marchés émergents ont sous-performé les marchés développés en raison (notamment) des inquiétudes liées au ralentissement de la croissance en Chine, des anticipations de resserrement des conditions de liquidité et de l’appréciation générale du dollar. Une grande partie de ces incertitudes se reflète dans la prime de risque actions élevée pour les actions chinoises et certaines régions émergentes liées à la croissance chinoise. Même si nous restons plus optimistes à l’égard de la reprise dans cette région à plus long terme, nous maintenons une position prudente en Chine en réorientant notre exposition vers les entreprises alignées sur (et essentielles à la thématique de) la prospérité commune en Chine. En dehors de la Chine, nous avons renforcé notre exposition à des régions qui offrent des perspectives de reprise plus claires à court et moyen terme, notamment certaines valeurs de croissance structurelle en Europe émergente, dans l’ASEAN, en Inde et au Mexique. Dans l’ensemble, le portefeuille maintient une approche équilibrée entre valeurs de qualité et de croissance durable, qui bénéficient des tendances structurelles à long terme en jeu sur les marchés émergents et résistent aux anticipations de volatilité à court terme.

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