27 AVR.

2017

Revenus fixes, Stratégies d'investissement mensuelles, Thèmes

Surpondération des émetteurs générant de hauts rendements et sous-pondération de la dette externe sensible aux bons du Trésor américain

Stratégie dette marchés émergents

Les risques externes restent élevés pour les marchés émergents en raison des importantes incertitudes quant à l’impact des politiques du nouveau gouvernement américain, des élections en Europe et du « Brexit ». La région entame la période avec de solides fondamentaux : les principaux risques pesant sur la dette émergente (ralentissement en Chine et baisse des matières premières) ont en effet diminué au cours des 18 derniers mois et la croissance se redresse sur l’ensemble des marchés émergents. Nous conservons notre surpondération de la dette externe car nous restons optimistes vis-à-vis des matières premières et du pétrole en particulier, ainsi que de certains épisodes d’importantes réévaluation.

 

Surpondération des émetteurs générant de hauts rendements et sous-pondération de la dette externe sensible aux bons du Trésor américain

Les primes de risque de la dette émergente externe (en devise forte) ont plus que rebondi après les résultats surprenants des élections présidentielles américaines. La dette des marchés émergents ne semble pas attractive en termes absolus (317 pb, les spreads évoluent autour de leur moyenne de 5 ans), mais leurs valorisations sont toujours intéressantes par rapport au segment high yield des marchés développés et des obligations Investment Grade, en particulier dans les poches notées B et BB.

À court terme, les facteurs techniques sont neutres, voire positifs, car l’offre de la dette souveraine émergente est gérable et comblée par d’importants coupons et rachats au premier trimestre. Les flux vers cette classe d'actifs sont positifs depuis le début de l'année et devraient s'établir aux alentours de 20 à 40 milliards de dollars en 2017.

Dans ce contexte, nous maintenons notre surpondération des émetteurs à haut rendement qui bénéficient de la dynamique des réformes structurelles et/ou des programmes du FMI tels que l’Argentine, la Géorgie ou encore le Ghana, ainsi que de certains pays d’Europe de l’Est comme la Bulgarie ou le Monténégro, où les valorisations semblent attrayantes. Nous surpondérons également le segment de l’énergie, notamment au Vénézuela, en Angola, au Gabon, en Azerbaïdjan et au Kazakhstan, car les cours du pétrole devraient se redresser en 2017 après l'accord conclu par l’OPEP en novembre dernier destiné à réduire la production.

Nous sous-pondérons le crédit à faible bêta, sensible aux bons du Trésor américain et dont les valorisations sont tendues à l’instar du Panama, du Pérou, du Chili, de l’Uruguay, des Philippines et de la Pologne. Nous cherchons en outre à maintenir une faible exposition à l’Afrique du Sud, le pays étant pénalisé par des valorisations tendues, une transition politique compliquée, des risques d’abaissement de sa note, un ajustement budgétaire insuffisant et une croissance atone.

 

Courbes des taux locaux : une approche sélective pour une classe d'actifs toujours attractive

Les taux locaux continueront de bénéficier de la désinflation et des politiques accommodantes des banques centrales des marchés émergents, bien que les cycles d'assouplissement pourraient être plus superficiels que prévu en raison de la normalisation de la politique monétaire de la Fed. Le redressement de la croissance cyclique devrait en outre se poursuivre sur les régions émergentes car la majorité de ces pays n’ont toujours pas atteint leur niveau de croissance potentiel. Les taux locaux émergents recèlent toujours de poches de valeur et nous maintenons notre surpondération sur certains émetteurs à haut rendement.

Nous surpondérons les émetteurs générant de hauts rendements qui bénéficient d’une hausse des taux d’intérêt et des dynamiques de désinflation positives tels que le Brésil, la Colombie et la Russie. Les politiques monétaires accommodantes au sein des marchés émergents et développés confortent notre exposition aux segments intermédiaires et longs de ces courbes.

En outre, nous privilégions les marchés obligataires à bêta moyen tels que l’Afrique du Sud et le Mexique, qui ont vivement sous-performé et intégré dans leurs cours la majeure partie des risques politiques. Enfin, nous préférons les obligations polonaises au Bund allemand en raison de leurs valorisations intéressantes depuis plusieurs années et des pressions inflationnistes limitées.

En revanche, nous sous-pondérons les marchés des taux locaux asiatiques peu générateurs de rendement et sensibles aux bons du Trésor américain tels que la Malaisie. La sous-pondération de l’Argentine (qui génère pourtant de bons rendements) s’explique quant à elle par les valorisations tendues et l'approche peu conciliante de la politique de la banque centrale, dans un contexte marqué par des pressions inflationnistes élevées et persistantes. Enfin, nous maintenons notre sous-pondération de la Hongrie en raison de la reflation attendue en 2017 et de sa forte sensibilité aux bons du Trésor américain.