20 FÉVR.

2017

Revenus fixes, Stratégies d'investissement mensuelles, Thèmes

Prises de bénéfice sur le high yield US

Stratégie obligations d'entreprise

La solide performance des actifs risqués s’est faite également ressentir dans l’univers des obligations d’entreprise, les segments des convertibles, du high yield global et des marchés émergents affichant des rendements positifs en janvier. Le marché du high yield US a surperformé (il se trouve en haut du classement) ses contreparties européennes, les actifs dénominés en EUR, affichant généralement des rendements négatifs. Au niveau sectoriel, en ce qui concerne le crédit en euro, les financiers et l’assurance ont continué a surperformé d’autres secteurs tels les télécoms. Au sein du segment du crédit financier, les tranches les plus risquées ont, une nouvelle fois, généré une performance solide, la dette subordonnée et AT1 (convertibles contingentes), étant les seules à livrer une performance positive (avec les hybrides). Avec des spreads de crédit qui se resserrent considérablement sur les actifs risqués, les segments clés dans l’univers des obligations d’entreprise commencent à s’essoufler.

Prises de bénéfice sur le high yield US

Le marché du high yield US affiche de meilleurs fondamentaux et le segment devrait tirer partie de l’optimisation des bilans et de niveaux de levier stables, tandis que les profits devraient progresser grâce à l’amélioration du cycle d’activité. De plus, l’offre ne semble pas poser de problème et cette classe d’actifs ne se se trouve pas face à un « mur d”échéances ». Cependant, le resserrement très prononcé des spreads sur le high yield US a fait de ce segment l’une des classes d’actifs les plus chères dans l’environnement actuel. Un certain nombre de bonnes nouvelles semblent être déjà inclues dans les valorisations : un taux de défaillance moins élevé (les taux de défaillance US sont orientés à la baisse, et devraient atteindre 4 % d’ici la fin de l’année), des prix de l’énergie en hausse et des attentes liées à la possible réforme fiscale. Par conséquent, nous prenons provisoirement nos bénéfices sur cette classe d’actifs.

Biais toujours positif sur le crédit financier européen

Nous continuons à surpondérer les financières par rapport aux non-financières, les financières présentant de meilleurs fondamentaux et des valorisations attrayantes. La fin de tout QE supplémentaire, et les discussions autour d’un possible « rétrécissement » monétaire pourraient impacter les primes de risque sur les obligations d’entreprises non-financières et causer un élargissement des spreads (d’env. 15 pb). Le secteur financier est toutefois soutenu par: un renforcement des réserves de capital (et de la qualité des actifs), de meilleures marges grâce à des taux d’intérêt plus élevés et une évolution du paysage règlementaire. Une nouvelle tranche a vu le jour dans la structure de capital des banques européennes (Tier 3). Ce segment inclus désormais la dette senior Holdco, les obligations senior « non privilégiées » et la dette senior allemande (qui pourrait passer dans la catégorie ‘dette senior privilégiée’). Ce nouveau classement sera incorporé dans les indices en février. Au sein du secteur financier, les « CoCos » restent notre instrument favori. Elles offrent des rendements similaires à ceux offerts par le crédit high yieldhigh yieldUS.

Par ailleurs, le cadre règlementaire reste le moteur principal des spreads sur les obligations subordonnées bancaires. Enfin, des profits bancaires plus solides constituent un facteur de soutien pour cette classe d’actifs, qui bénéficie également d’une duration basse. Les « CoCos » présentent une faible corrélation aux Bons du Trésor US, ce qui est attrayant dans le contexte actuel. Les facteurs techniques sont également sains, grâce à un fort appétit des investisseurs (surtout des sociétés de gestion, des assureurs et des caisses de retraite). Nous demeurons, cependant, très sélectifs, état donné que cette classe d’actifs pourrait connaître une certaine volatilité en raison d’évènements spécifiques tels l’annonce de nouvelles règlementations, et les risques de contentieux sur plusieurs banques, Le risque de remboursement anticipé n’a pas, lui non plus, été intégré dans les valorisations des « CoCos » (en termes de rendement à échéance par rapport au rendement au remboursement anticipé).