04 JUIN

2018

Fixed Income , Asset Class

Nous privilégions les obligations d’entreprises européennes

Stratégie obligations d'entreprises

Après l’élargissement récent de la prime de risque et à l’heure où la taille du marché du crédit atteint un niveau considérable (plus de 2 000 milliards de dollars), les obligations Investment Grade et High Yield en euro semblent plus intéressantes dans le contexte actuel, marqué par des anticipations de rendements faibles (voire négatifs). Le marché des obligations Investment Grade a de toute évidence changé au cours des dix dernières années, grâce à une meilleure diversification géographique et sectorielle. En termes de fondamentaux, les entreprises se portent bien. Après des années de prudence concernant leurs dépenses, elles disposent de bilans sains et de trésoreries solides, avec un endettement plus faible et des marges reconstituées. Les actifs européens sont devenus plus populaires, grâce au soutien continu de la BCE (au moins jusqu’à la fin de l’année 2018). Enfin, la hausse du coût de couverture du risque de change lié au dollar attire un niveau plus important d’actifs étrangers, notamment ceux provenant des investisseurs japonais.

Les entreprises américaines offrent des résultats plus solides, grâce à l’effet de la réforme fiscale (« Tax Cuts & Jobs Act »). Le niveau d’endettement s’est stabilisé et les résultats des entreprises ont augmenté de 23 % en moyenne. Le risque idiosyncratique s’est néanmoins renforcé aux Etats-Unis. Bien que le secteur de l’énergie profite du renchérissement des matières premières, les segments de la distribution et des médias sont confrontés à des défis séculiers, à l’heure où la concurrence du commerce en ligne devient écrasante. Par ailleurs, le rendement du bon du Trésor à 10 ans américain a franchi le seuil psychologique de 3 %, pénalisant les actifs risqués. Enfin, le coût de la couverture du risque de change pour un investisseur européen pénalise la performance. Compte tenu de la hausse des rendements et de l’élargissement des spreads depuis le début de l’année, le rendement total des obligations d’entreprises Investment Grade est négatif (-3,5 %). Par conséquent, nous conservons une opinion prudente sur les obligations Investment Grade américaines, car les primes de risque pourraient, selon nous, continuer de s’élargir, grâce à l’arrivée à maturation du cycle économique et des risques politiques.

Nous continuons de surpondérer le secteur financier; nous privilégions toujours les obligations Cocos

Nous conservons notre surpondération du secteur financier (par rapport au secteur non financier), en raison de fondamentaux meilleurs et de valorisations relativement attractives (bien que les spreads se resserrent rapidement et restent à de faibles niveaux). Le secteur de la finance bénéficie en outre de l’amélioration des réserves de fonds propres (et de la qualité des actifs), de meilleures marges grâce à la hausse des taux d’intérêt et d’un paysage règlementaire favorable. Par ailleurs, les résultats publiés au quatrième trimestre ont confirmé la solidité des bilans.

Au sein du secteur financier, nous privilégions toujours les obligations CoCos. Ces titres bénéficient de la hausse des profits, d’une duration faible et d’une corrélation moindre aux bons du Trésor américains.

 

Obligations convertibles

Dans un contexte marqué par la faiblesse des écarts de rendement sur les segments des obligations Investment Grade et High Yield, les obligations convertibles constituent une source de diversification intéressante. Les obligations convertibles pourraient profiter du rebond des marchés boursiers, en cas d’amélioration de la conjoncture macroéconomique. Par ailleurs, elles affichent une sensibilité moindre aux hausses de taux que les obligations d’entreprises classiques. Nous pensons que les obligations convertibles européennes sont sous-valorisées, dans la mesure où les actions européennes ont sous-performé durant la phase actuelle d’expansion. Nous sommes convaincus que cette classe d’actifs recèle un potentiel haussier substantiel.