04 JUIN

2018

Fixed Income , Asset Class

Nous continuons de surpondérer la dette libellée en devise forte

La dette émergente a affiché une performance négative, principalement en raison de la correction enregistrée par les bons du Trésor américain à 10 ans, car la « fuite vers la qualité » initiée en mars s’est inversée et que le dollar s’est renchéri. L’environnement des marchés internationaux est resté difficile, en raison des nombreux évènements qui ont rehaussé le niveau d’incertitude – les mesures de protectionnisme commercial imposées par les États-Unis suscitant une réaction des principaux partenaires commerciaux (la zone euro et la Chine), la montée des risques idiosyncratiques autour du conflit syrien, les dernières sanctions américaines à l’encontre de la Russie et les élections anticipées en Turquie. Par conséquent, les écarts de rendements sur la dette émergente se sont élargis de 9 pb (-0,4 % en termes de dette émergente libellée en devise forte) en dépit du contexte pétrolier favorable (+7 %).

Les risques exogènes qui pesaient sur la dette émergente restaient élevés au début de l’année 2018, mais, jusqu’à présent, les risques liés à normalisation de la politique de la Fed et à la politique de relance budgétaire ont été compensés par la reprise synchronisée de la croissance mondiale, par la bonne performance des matières premières et par le regain d’appétit des investisseurs pour les actifs risqués. L’accélération de la croissance des marchés émergents, le risque limité d’un ralentissement de l’économie chinoise et l’amélioration des fondamentaux sont autant de facteurs qui étayent notre argumentaire en faveur de la dette émergente. Cette classe d’actifs affiche toujours des valorisations absolues tendues, mais ces dernières demeurent attractives par rapport à celles des obligations d’entreprises américaines. Après une période décevante entre 2013 et 2015, la dette émergente a bénéficié de flux historiques en 2017. Nous pensons que cette forte collecte se poursuivra en 2018.

Nous continuons de surpondérer la dette émergente en devise forte et sommes optimistes vis-à-vis des exportateurs de matières premières tels que l’Angola, l’Equateur, le Kazakhstan, le Nigeria, Petrobras (Brésil) et Pemex (Mexique). Nous conservons également une exposition aux pays dotés de catalyseurs idiosyncratiques (hautement rémunérateurs et réformateurs) comme l’Argentine, l’Ukraine et l’Egypte. Malgré les récentes difficultés rencontrées par l’Argentine (le plongeon de la devise en mai), nous restons optimistes sur la dette souveraine argentine libellée en devise forte (laquelle semble désormais relativement bon marché), car l’annonce du Président Macri de faire appel au soutien du FMI par le biais d’un « accord de confirmation préventif » est positif. Ce dernier pourrait en effet combler les besoins de financement externes en 2018 et en 2019. Nous détenons une position sur la dette du Kenya, sur fond d’atténuation des risques politiques, après que le candidat de l’opposition à l’élection présidentielle a accepté l’issue du scrutin, ce qui a généré une forte baisse de la prime de risque sur la dette du pays.

Nous sous-pondérons les obligations d’entreprises survalorisées sensibles aux bons du Trésor américains, telles que les obligations d’entreprises panaméennes, chiliennes, chinoises, uruguayennes et philippines.

Surpondération des taux locaux, certains taux locaux hautement rémunérateurs restent attractifs

Le thème de la désinflation n’est plus d’actualité dans les marchés émergents peu rémunérateurs, car le resserrement des écarts de production et le rebond des prix de l’énergie devraient pousser les prix à la hausse. Cela étant, le diffférentiel de taux élevé par rapport aux États-Unis devraient continuer de jouer en faveur de la duration locale dans les pays à rendement plus élevé, dans un contexte d’inflation modérée avec un portentiel d’assouplissement de la politique monétaire de la banque centrale. Nous surpondérons la duration locale en surpondérant les obligations hautement rémunératrices par rapport aux obligations faiblement rémunératrices.

Nous continuons notamment de surpondérer certains titres hautement rémunérateurs soutenus par des taux réels élevés et par une évolution favorable en matière de désinflation (Brésil, Russie). En mars, nous avons renforcé notre exposition globale aux taux émergents hautement rémunérateurs par le biais de nouvelles positions sur les taux colombiens, mexicains et uruguayens. Nous privilégions également les taux sud-africains, lesquels bénéficient de l’issue favorable du scrutin électoral et d’une progression de l’inflation plus lente que prévu. Nous sous-pondérons les taux asiatiques peu rémunérateurs (Thaïlande et Malaysie) ainsi que les taux peu rémunérateurs d’Europe centrale (Pologne, Hongrie et Roumanie).