27 JUIL.

2017

Revenus fixes , Thèmes

Marché de la Dette Locale Chinoise

L’Impact de la Plateforme Bond Connect

Julien Fabre, Gérant en Dette Emergente

Diliana Deltcheva, Responsable de la Gestion Dette Emergente

Le lancement de la plateforme Stock Connect en 2014 a marqué l’étape la plus significative vers l’ouverture des marchés de Chine continentale aux investisseurs étrangers.

Le lancement de Bond Connect (Northbound) début juillet, est une étape supplémentaire sur le chemin de la libéralisation financière du pays. Cette ouverture s’inscrit dans une démarche délibérée qui vise à imposer le Renminbi comme devise internationale et à contrebalancer les pressions qui pèsent sur le compte de capital et sur la devise.

Les risques associés au désendettement de l’économie chinoise à moyen terme sont élevés et ils ne sont – pour le moment – pas reflétés par la valorisation des actifs domestiques.

En prévision du Congrès du Parti Communiste qui se tient cette année, le gouvernement a repoussé le rééquilibrage très attendu de l’économie – à savoir, la restructuration de la dette des entreprises publiques et des surcapacités dans l’industrie lourde. La stabilité artificielle que l’on observe depuis 2016 a nécessité le blocage complet des sorties de capitaux.

En 2014-15, les investisseurs étrangers ont fait les frais des erreurs de politique économique et de communication du gouvernement chinois. Cependant, depuis 2016, la volatilité des marchés chinois et du Renminbi s’est estompée. Si la plupart des analystes admettent que l’atterrissage brutal de l’économie est inévitable, ce n’est que pour en repousser l’échéance. Généralement nous estimons que le positionnement des étrangers sur la dette chinoise et le Renminbi est quasi-neutre. La combinaison du risque politique élevé et de la faible vigilance des investisseurs peut s’avérer dangereuse. 

Dans notre portefeuille de dette émergente locale, nous restons prudents et conservons une position vendeuse sur le Renminbi pour couvrir le portefeuille contre les risques que l’économie chinoise fait peser sur l’économie mondiale.

Nous ne nous précipitons pas pour acheter la dette locale chinoise. Nous estimons que son rendement ne compense pas les risques sous-jacents. Le rendement moyen de l’indice de dette émergente locale (GBI EM) est de 6.3%, contre 3-4% pour la dette publique libellée en Renminbi et 5% pour la dette privée en Renminbi.

Nos convictions sont concentrées sur des pays à fort rendement qui ont réussi à rééquilibrer leur économie au travers des crises récentes. Il s’agit par exemple de la Russie, du Brésil, de la Turquie ou encore de l’Afrique du Sud, qui offrent des rendements obligataires compris entre 8% et 12% en devise locale. Les 17 pays membres de l’indice GBI-EM sont suffisamment ouvert financièrement et offrent suffisamment de transparence comptable pour nous permettre d’estimer la juste valeur de leur devise et de leur rendement obligataires. L’absence de libre circulation des capitaux en Chine alliée à l’opacité des comptes publics et privés rend cette démarche plus incertaine. 

Au-delà des risques que pose le désendettement à moyen terme, la Chine ne se situe pas aujourd’hui à un point du cycle qui favorise la duration. La Banque Populaire de Chine tente d’orchestrer le dégonflement du « shadow banking », le secteur des prêts non régulés, par le biais d’un resserrement monétaire progressif. La banque centrale va vraisemblablement continuer de retirer des liquidités du système, tant que cela n’affecte pas excessivement l’économie.

L’impact de cette politique restrictive sur les obligations publiques est au mieux indéterminée. S’agissant des obligations privées, l’impact est incontestablement négatif. Il nous parait également probable que le compte financier reste dominé par les sorties de capitaux jusqu’à ce que l’économe soit rééquilibrée, et cela devrait se traduire par la dépréciation du Renminbi.