14 MAI

2019


Malgré l’approche prudente adoptée par de nombreux investisseurs actifs et leur scepticisme à l’égard des niveaux de valorisation actuels du marché, les indices ont continué de pousser à la hausse la plupart des bourses mondiales. Les marchés sensibles aux sociétés exportatrices ont bien performé, l’indice OMX suédois et le DAX allemand affichant une progression légèrement supérieure à 7 % au cours de la période. Le reste des principaux marchés a enregistré une hausse comprise entre +2 % et +4 %. L’évolution des actions argentines s’est clairement démarquée de façon négative. Dans l’esprit des investisseurs, le retour en politique de Cristina Kirchner a réveillé de mauvais souvenirs, entraînant un repli de 11,64 % de l’indice Merval. Le débat politique américain autour de l’efficacité et du coût élevé du système de santé a constitué une nouvelle négative pour le secteur. La santé a été le seul secteur de l’indice S&P 500 dans le rouge, dégageant un rendement de -2,74 % en avril. Les investisseurs misant sur la baisse du marché continuent d’être déconcertés par la performance de ce dernier, depuis que les actions américaines ont affiché une croissance négative des bénéfices en glissement annuel au premier trimestre 2019 pour la première fois depuis 2015. Le chiffre réel s’est avéré néanmoins meilleur que prévu, le marché anticipant un recul des bénéfices de 3,9 % en glissement annuel. La « guidance » des entreprises, observée à la loupe, est devenue l’un des principaux éléments d’information faisant bouger les cours boursiers.

Les marchés obligataires liés aux émissions souveraines des marchés développés ont été plutôt calmes par rapport au premier trimestre. Fin mars, on a pu observé un écart de rendement négatif entre les échéances à 1 mois et à 4 ans sur les Gilts de l’ordre de -12pb. Ce spread est devenu positif (+15 pb) avant la fin du mois d’avril, reflétant la confiance accrue des investisseurs dans la perspective qu’une meilleure solution soit trouvée pour éviter un « Brexit »dur. Par ailleurs, les rendements argentins à 3 ans se sont élargis de +500 pb pour les raisons déjà évoquées plus haut.

La tendance s’est avérée globalement négative pour les matières premières agricoles et les métaux industriels. Le blé s’est inscrit en repli de 8,57 %, l’aluminium a perdu 6,01 % et les contrats futures sur le charbon ont affiché une performance de -5,88 %. Le cours du pétrole a poursuivi sa remontée, le Brent gagnant 6,45 % en avril et 35,32 % sur l’année.

En avril, l’indice HFRX Global Hedge Fund EUR a gagné 0,08 %.

Stratégie Long Short Equity

Dans l’ensemble, le mois d’avril s’est avéré positif pour les stratégies Long Short Equity. Les données économiques ont généré de bonnes surprises, favorisant les gérants ayant adopté un positionnement sur des actifs risqués. Les fonds ayant une position nette acheteuse ont surperformé les stratégies neutres et conservatrices durant la période et depuis le début de l’année. Au niveau des spécialistes sectoriels, malgré un réservoir riche en opportunités d’investissement, les gérants LS Equity dans le segment de la santé ont été confrontés à des difficultés au cours de la période. Une partie de la classe politique américaine a, en effet, ré-affirmé sa volonté de réformer le secteur de la santé, que beaucoup considèrent comme étant inéfficace et coûteux.

Nous continuons de privilégier les stratégies Long Short Equity en raison de la dispersion inter-et intra-sectorielle, laquelle crée d’importantes opportunités de génération d’alpha. Par aileurs, cette stratégie offre une vaste gamme de leviers qui, d’un point de vue acheteur ou vendeur, peuvent être utilisés pour tirer parti des restructurations au sein d’un secteur et des divergences sectorielles.

Stratégies Global Macro

Les marchés boursiers ont été stimulés par la tonalité accommodante de la Fed avant de reculer vers la fin de la période. La BCE a changé l’orientation future de sa politique monétaire, annonçant un nouveau programme de LTRO, conçu pour que les banques puissent injecter des liquidités dans l’économie. Les États-Unis ont publié le déficit budgétaire mensuel le plus important de leur histoire, dû essentiellement aux réductions fiscales de Trump. Les récents mouvements enregistrés par les actifs risqués ont été confortés par les indicateurs économiques positifs en provenance de Chine et des États-Unis. Les stratégies Discrétionnaires Macro Émergentes se sont affichées en retrait, en raison des expositions acheteuses sur l’Argentine. Les stratégies Global Macro tirent partie des forces contradictoires présentes sur le marché. 

Stratégies Quantitatives

Dans l’ensemble, les stratégies quantitatives ont bien performé au cours de la période. Les modèles directionnels ont généré une performance positive – tirant parti des tendances favorables dans la plupart des classes d’actifs excepté au sein du segment obligataire, lequel a été délaissé en raison du regain d’appétence pour le risque. Conformément au mois dernier, les stratégies d’arbitrage statistiques sur les actions ont, en moyenne, également permis de générer des contributions positives, bien que les gains aient été plus mitigés, en raison d’une plus grande divergence des contributions géographiques et sectorielles.   

Stratégie d'arbitrage de taux

Les gérants ont affiché des performances positives en avril. La stratégie a bénéficié de meilleures opportunités aussi bien aux États-Unis qu’en Europe (p.ex. en France). Il est important de souligner que le financement et l’accès au repo constituent les piliers de cette stratégie et que l’accès au bilan des banques est devenu plus difficile. Depuis le début de l’année, tous les gérants ont généré de solides performances ajustées du risque, via une exposition positive à la volatilité. 

Marchés émergents

Si les messages conciliants des banques centrales semblent consolider la confiance des investisseurs à l’égard des marchés émergents, la performance a, quant à elle, été mitigée en avril, en raison d’évolutions au niveau local. Les mesures de relance supplémentaires instaurées par la Chine semblent compenser l’incertitude entourant les droits de douanes, encourageant les gérants à accroître leur exposition à ce marché. Cependant, les marchés boursiers d’Amérique latine et plus spécifiquement l’Argentine, accusent un retard par rapport au reste des marchés émergents. Les positions acheteuses d’obligations en Argentine ont généré une contribution négative, en raison de l’élargissement important des spreads.  

Risk arbitrage - Event-driven

Les stratégies Risk Arbitrage– bénéficiant des contributions positives des stratégies Event-driven et des stratégies d’Arbitrage de fusions – ont généré une bonne performance en avril. La transaction Anadarko a dégagé de solides rendements pour les gérants après la contre-offre faite par Occidental Petroleum et supérieure à celle de Chevron, cette nouvelle offre représentant une prime d’environ 20 % par rapport à la transaction annoncée précédemment.

Avec près de 2,300 opérations totalisant plus de $400Md, les niveaux de M&A se sont à nouveau inscrits en hausse, pour s’approcher d’un volume mensuel historique sur 12 mois d’environ US$410Md. Bien que l’activité en matière de transactions ait d’une certaine façon marqué une pause marginale en février, nous trouvons encourageant le niveau sain observé en mars, au regard du nombre de transactions de grande envergure de plus de $10Md annoncées aussi bien aux États-Unis (notamment les opérations Worldpay / FIS et WellCare / Centene) qu’en Europe (Inmarsat plc / Private Equity et RPC Group / Berry).

Les gérants sont globalement optimistes en ce qui concerne les perspectives du segment Risk Arbitrage, compte tenu d’un contexte favorable pour les entreprises, avec des conditions de financement avantageuses et la volonté des équipes de management de se battre pour trouver des sources de croissance.

Entreprises en difficulté

Nous estimons toujours être entrés dans la phase finale du cycle de crédit. Le sentiment d’appétence pour le risque que nous avons connu au premier trimestre de l’année a inversé la majeure partie de l’élargissement des spreads observé au quatrième trimestre 2018. Les stratégies d’entreprises en difficulté tendent à l’heure actuelle à surpondérer les opportunités à « catalyseur fixe » dans leurs portefeuilles, ce qui réduit l’incidence négative du bêta. Les gérants augmentent la part de liquidités afin de disposer dans leurs portefeuilles d’une certaine marge de manœuvre pour faire face aux nouvelles problématiques du marché de la dette des entreprises en difficulté. Nous surveillons étroitement les gérants qui investissent dans ce type d’entreprise, compte tenu du potentiel de performance important, mais nous restons globalement en retrait du segment. 

Stratégies Long Short Crédit & High Yield

Malgré une certaine hausse de la volatilité, les spreads– soutenus par une quête de rendement – restent toujours orientés dans la même direction. Nous conservons ainsi une sous-pondération, dans la mesure où un positionnement vendeur présente peu d’intérêt, la demande étant forte et le coût négatif du portage plutôt onéreux.