24 AVR.

2017

Allocation d'actifs, Stratégies d'investissement mensuelles, Thèmes

La croissance mondiale croît de façon synchronisée

SYNTHESE

  • Les principaux indicateurs macroéconomiques avancés continuent à croître dans toutes les régions, reflétant une dynamique solide. Nos économistes macro ont revisé à la hausse les perspectives de croissance pour la zone euro.
  • Les surprises économiques sont encore positives, mais semblent “toppish”. Les marchés pourraient se montrer plus sensibles aux ‘mauvaises nouvelles’ dans les semaines à venir.
  • Les bilans des banques centrales restent accommodants, malgré un volume d’achat de la BCE  plus faible.
  • Nous maintenons notre positionnement plus prudent sur les actions britanniques et gardons une position vendeuse sur la livre sterling face à l’euro, l’impact négatif lié au Brexit n’étant pas, selon nous, complètement intégré dans les cours.
  • Nous avons pris nos bénéfices sur notre surpondération aux Etats-Unis, l’écart entre données d’enquête et d’activité étant retourné à son niveau élevé.
  • Nous maintenons notre opinion positive sur la zone euro, les marchés émergents et, dans une moindre mesure, sur le Japon.



STRATÉGIE MULTI-ACTIFS

La croissance mondiale augmente de façon synchronisée 

Etats-Unis: faible croissance du PIB attendue au premier trimestre

Malgré l’amélioration continue des indicateurs avancés, les données d’activité n’ont, jusqu’à présent, pas réussi à être à la hauteur des attentes. La croissance du PIB pour le premier trimestre est désormais attendue à environ  0,9 %. La confiance des ménages, par exemple, poursuit son amélioration, mais la consommation a déçu récemment, probablement en raison de remboursements d’impôts retardés. Les investissements en matière d’équipement s’intensifient et les exportations ont accéléré dans un robuste marché de l’emploi, proche du plein emploi. Dans ce contexte, et avec des prévisions inchangées, correspondant à trois hausses de taux cette année, la Fed se dirige doucement vers la fin de sa politique de  réinvestissement. Ceci impliquerait un resserrement supplémentaire de 70 pb (équivalent à trois hausses supplémentaires) et pourrait conduire à des taux d’intérêt plus élevés, surtout en cas de hausse du déficit public. Nous maintenons nos prévisions de PIB pour les Etats-Unis inchangées (2,4 % pour 2017; 2,6 % pour 2018), supposant une politique de relance à un rythme et d’une ampleur modérés.

La croissance en zone euro montre des signes d’accélération supplémentaires, malgré les risques politiques

L’activité économique, soutenue par les données d’enquête et d’activité, reste bien orientée. Les indices PMI des services et de la production ont atteint de nouveaux pics en mars et pointent vers une accélération de l’activité largement partagée. Les investissements en matière d’équipement pourraient surprendre à la hausse, tandis que les exportations hors zone euro s’accélèrent et devraient légèrement tirer parti d’un taux de change euro plus faible. Pendant ce temps, la consommation – soutenue par une accélération des créations d’emploi – devrait rester bien orientée. Parallèlement, la BCE continuera sa politique accommodante de maintien des taux d’intérêt à un bas niveau.

La croissance du PIB a été révisée à la hausse et devait se situer à environ 1,8 % en 2017 et 2 % en 2018. La reprise est plus vigoureuse et la zone euro est en meilleure position pour affronter les chocs adverses. Cependant, les élections françaises accroissent l’incertitude et les semaines à venir pourraient s’avérer agitées.

Le découplage des banques centrales

L’écart entre les politiques monétaires des Etats-Unis et du reste du monde va probablement s’agrandir dans les mois à venir. Le cycle de resserrement de la Réserve fédérale suit son cours, tandis que les politiques monétaires au Japon, dans la zone euro et, dans une moindre mesure au Royaume-Uni, restent largement accommodantes.

  • En plus des deux hausses de taux supplémentaires attendues cette année, la Fed devrait commencer à mettre fin à sa politique de réinvestissement. La Banque du Japon a remonté ses perspectives de PIB le 31 janvier, maisa laissé son programme de relance inchangé, maintenant son objectif pour le rendement de l’emprunt d’Etat japonais à 10 ans autour de 0 %.
  • La BCE a prolongé son programme de rachat d’actifs au-delà de mars 2017 pour neuf mois, jusqu’à fin décembre 2017. Cependant, les rachats d’actifs ont été ramenés de €80 milliards à €60 milliards par mois, à partir de ce mois-ci.

 

Zone euro: regard sur les élections françaises

La politique se trouve à nouveau sur le devant de la scène, après le premier tour des élections présidentielles françaises. Les sondages se sont montrés exacts puisqu’ Emmanuel Macron et Marine Le Pen se sont qualifiés pour le second tour qui aura lieu le 7 mai. Ceci justifie notre scénario central, qui devrait être favorable aux actifs plus risqués, en particulier, pour les actions de la zone euro. Nous continuons néanmoins de surveiller de près les évolutions récentes qui pourraient impacter notre scénario central, notamment les élections parlementaires qui se dérouleront en juin.

Multi-actifs: surpondération des actions

Le contexte mondial reste favorable aux actions, la croissance mondiale progressant de manière synchronisée. Les surprises économiques restent positives, mais semblent « toppish ». Ceci pourrait engendrer quelques déceptions temporaires, étant donné, que les données d’activité doivent rattraper celles des enquêtes. Par ailleurs, les banques centrales restent très accommodantes excepté aux Etats-Unis. Dans la zone euro, bien que la BCE ait commencé à réduire ses achats, la relance reste significative.

En termes d’allocation d’actifs, les actions gardent une valorisation relative plus attractive que celle du crédit, et leur rendement attendu devrait être stimulé par la fin de la récession des bénéfices. De même, les multiples de valorisation devraient résister à la hausse attendue de l’inflation.

Les risques majeurs demeurent politiques. Nous allons continuer à surveiller de près les évènements suivants, mais restons, pour le moment,  positifs sur les actions par rapport aux obligations:

  • Elections françaises;
  • Négociations sur le Brexit;
  • L’imprévisibilité du nouveau Président américain.

 

STRATEGIE ACTIONS RÉGIONALES

Prise de bénéfices sur les actions américaines et japonaises

  • Nous avons pris des bénéfices sur notre supondération aux États-Unis, l’écart entre données d’enquête et données d’activité s’étant hissé à des niveaux sans précédent. Nous anticipons une croissance plus forte et une hausse des bénéfices des sociétés, surtout au regard de la politique de dépenses du Président Trump. Cependant, cette dernière semble désormais plus incertaine et pourrait prendre plus de temps qu’initialement anticipé par les marchés. La récession des résultats se trouve désormais clairement derrière nous et la croissance des profits pourrait atteindre des niveaux à deux chiffres. Les valorisations étant élevées, la croissance des résultats est donc essentielle à la performance du marché actions US.
  • Nous sommes proches d’un positionnement neutre sur les actions japonaises. Le yen a suspendu son recul face au dollar, la politique de Donald Trump en matière économique et fiscale étant plus incertaine. En outre, le pays bénéficie d’indicateurs d’activité en amélioration, d’un ensemble de politiques domestiques favorables ainsi que de valorisations relativement attractives. La corrélation entre le Nikkei et le yen demeure très élevée, la dépréciation de la devise conduisant à des révisions à la hausse des résultats.

 

Surpondération stratégique aux actions de la zone euro et positionnement négatif sur le Royaume-Uni

Nous croyons en un possible “re-rating” des actions de la zone euro, généré par un niveau de valorisation attractif, une hausse des bénéfices des entreprises et un sentiment positif des investisseurs.

  • Incertitude politique: un repli en direction d’un niveau d’incertitude moyen devrait conduire à une surperformance significative des actions de l’Union Européenne de l’orde de 8% par rapport au marché américain. Cependant, l’incertitude en matière de politique européenne a atteint un pic en France, tout en restant élevée – bien qu’en décroissance – au Royaume-Uni.
  • Bien que la dynamique/les surprises économiques demeurent très élevées, elles peuvent être désormais considérées comme « toppish ».  
  • Croissance des bénéfices: les révisions de bénéfices, tirant parti d’une demande domestique et externe plus fortes, continuent à progresser.
  • Cependant, l’incertitude a refait surface, avec le début des négociations relatives au Brexit, et à la veille des élections françaises. Ceci justifie notre légère surpondération des actions de la zone euro, tandis que nous restons négatifs sur les actions britanniques:
  • Le gouvernement britannique a reconnu l’impact très negative du Brexit sur les revenus. De plus, la détérioration des indicateurs macro britanniques devrait négativement affecter le FTSE250, en raison de l’importance de son exposition domestique. Nous évitons, en particulier, les petites et moyennes entreprises exposées au marché domestique.
  • La valorisation relative est plutôt chère,  les bénéfices ayant chuté ces dernières années.

 

Surpondération des marchés émergents

Nous avons conservé notre surpondération aux actions des marchés émergents (depuis la mi-février).

  • Le dollar US reste relativement stable;
  • Diminution de la probabilité d’une guerre économique et commerciale;
  • Les bénéfices des sociétés sont revus à la hausse;
  • Valorisations attractives;
  • Amélioration en termes d’analyse technique.

D’un point de vue régional, nous restons positifs sur l’Inde:

  • Nous avons atteint la fin du processus de démonétisation;
  • Les fondamentaux confirment notre vision positive sur ce pays: 7,1 % de croissance du PIB attendue en 2017, et recul de l’inflation;
  • Le Premier Ministre Modi, adepte des réformes structurelles de long terme, s’en est bien sorti lors des dernières élections régionales;
  • Une balance courante en amélioration, qui rend l’inde moins vulnerable aux influences externes, un thème majeur depuis l’élection de Donald Trump;
  • L’indice Sensex a effectué une pause technique après le rebond impressionnant depuis le début d’année.



STRATEGIE REVENUS FIXES

Diversification en-dehors des segments obligataires à faible rendement

  • La pression sur les taux d’intérêt s’est détendue récemment, la Fed demeurant plutôt conciliante depuis sa dernière réunion, et moins encline à accélérer la hausse des taux d’intérêt. Malgré le revers récent enregistré par les rendements à long terme, nous restons confiants sur la capacité des rendements à long terme  des obligations américaines à progresser dans les mois à venir. Par conséquent, nous maintenons notre sous-pondération en duration et notre position vendeuse en bons du Trésor US.
  • Nous gardons une légère diversification dans le segment du haut rendement, malgré le fait que la compression du spread ait dépassé nos objectifs des deux côtés de l’Atlantique. Le portage sur cette classe d’actifs demeure intéressant et les taux de défaut sont faibles.
  • Nous avons une légère surpondération de la dette émergente, à la fois en devises locales et en devise forte. En ce qui concerne le haut rendement, les spreads sur la dette émergente ont dépassé notre objectif, mais les rendements restent attractifs par rapport aux bons du Trésor US.
  • Nous restons positifs sur les obligations indexées sur l’inflation:
    • Nous nous attendons à ce que l’inflation poursuive sa hausse, les données liées à l’inflation des prix à la consommation progressant graduellement, tirées par les États-Unis,  dans la perspective d’une hausse des salaires et d’un assouplissement fiscal.
    • La croissance en-cours de l’inflation de base, générée par l’assouplissement fiscal potentiel, des salaires en hausse, une diminution de la pression déflationniste en Chine et de  possibles mesures protectionnistes.



STRATEGIE MATIERES PREMIERES

Les matières premières ont chuté en mars, surtout en raison du recul du prix du pétrole. Le Brent brut a clôturé le mois de mars à 52,2 dollars/barril. La production des pays membres de l’OPEP est en ligne avec le niveau convenu l’année dernière, mais la production américaine reste un frein important. Cependant, à partir du deuxième trimestre de cette année, la demande devrait dépasser l’offre, soutenant ainsi les prix du pétrole.